Ce que nous payons vraiment

Quatre chiffres circulent pour désigner la dette française. Ils sont tous exacts, tous différents, et aucun ne mesure ce qui pèse réellement sur le budget de l’année.

Au premier trimestre 2026, la dette publique au sens de Maastricht s’établit à 3 536,1 milliards d’euros, soit 117,5 % du PIB (Insee, 25 juin 2026). C’est le chiffre notifié à la Commission européenne, et celui que reprennent les compteurs en ligne. Mais la dette nette des administrations publiques — celle qui déduit les actifs financiers qu’elles détiennent — s’élève au même moment à 3 301,1 Md€, soit 109,7 % du PIB. La dette négociable de l’État seul, celle que gère l’Agence France Trésor, atteint quant à elle 2 882 Md€ au 31 juillet 2026. Et les engagements hors bilan de l’État, qui recensent les promesses non provisionnées, se comptent en milliers de milliards supplémentaires.

Cette querelle de périmètres occupe l’essentiel du débat public. Elle est largement stérile. Un stock de dette, quel que soit son mode de calcul, ne contraint personne directement : aucun créancier ne peut en exiger le remboursement global, et la France n’a pas fait défaut depuis 1797. Ce qui contraint, année après année, ligne budgétaire après ligne budgétaire, c’est le flux qu’il engendre.

Ce montant représente environ 4 % de l’ensemble des recettes publiques. Autrement dit : sur cent euros prélevés en France — impôts, cotisations, taxes confondus — quatre partent en intérêts avant qu’aucune décision politique n’ait été prise. En 2030, ce serait près de sept euros sur cent.

Le reste de ce rapport tient dans une question simple : comment un pays qui prélève davantage que tous ses voisins de la zone euro peut-il disposer de moins en moins de moyens pour agir ? La réponse ne se trouve pas dans le stock. Elle se trouve dans le flux, et dans ce que ce flux interdit.

La dette ne se rembourse pas, elle se refinance

L’État rembourse ses emprunts. Intégralement, à l’échéance, sans jamais faire défaut. Et le stock ne baisse pas d’un euro, parce que chaque remboursement est financé par un nouvel emprunt.

L’Agence France Trésor, qui gère la dette de l’État depuis 2001, a publié à l’occasion de son vingt-cinquième anniversaire un chiffre qui résume tout le mécanisme : elle a assuré le remboursement de 155 titres de dette à moyen et long terme, pour un montant total de 2 868 milliards d’euros. Sur la même période, l’encours de la dette négociable est passé d’environ 800 milliards à 2 882 milliards.

Ce n’est ni une anomalie ni une dissimulation : c’est le fonctionnement normal d’un État souverain. Un titre arrivé à échéance est remboursé au moyen d’une nouvelle émission, exactement comme une entreprise renouvelle sa ligne de crédit. Le principal ne disparaît jamais ; il change simplement de porteur et de conditions. Ce qui se paie réellement, ce qui sort chaque année de la poche du contribuable sans espoir de retour, ce sont les intérêts.

L’échéancier des douze prochains mois

Le calendrier prévisionnel publié par l’Agence France Trésor au 31 juillet 2026 donne la mesure concrète de l’exercice. Entre août 2026 et juillet 2027, l’État devra décaisser 52,3 milliards d’euros d’intérêts et refinancer 171,8 milliards d’euros de principal arrivant à échéance.

La ligne de mai 2027 mérite une seconde de réflexion. Ce mois-là, l’État devra lever près de 41 milliards d’euros pour rembourser des titres arrivant à échéance et verser 17,7 milliards d’intérêts — au moment précis où la France se dotera d’un nouveau président de la République. Aucun de ces montants n’est négociable, aucun ne peut être décalé, aucun ne dépend du résultat du scrutin.

Nous empruntons pour payer les intérêts

Reste une question que le débat public évite soigneusement : avec quel argent l’État paie-t-il ces 52 milliards d’intérêts ?

La réponse est arithmétique. Le solde primaire désigne le solde des finances publiques hors charge d’intérêts. En 2026, il est déficitaire de 2,5 points de PIB. Cela signifie que les recettes publiques ne couvrent même pas les dépenses avant le paiement des intérêts. Il n’existe donc aucun euro disponible pour les honorer : la totalité de la charge d’intérêts est financée par de la dette nouvelle.

C’est là que se referme le mécanisme. Chaque année, les intérêts non couverts s’ajoutent au principal ; le principal accru produit davantage d’intérêts l’année suivante ; et ainsi de suite, tant que le solde primaire reste négatif. Les économistes appellent cela l’effet « boule de neige ». La mission indépendante remise au Gouvernement en juillet 2026 emploie une autre image : un endettement important est un poison lent pour l’économie.

Le programme d’émission de l’année en donne l’échelle. En 2026, l’État émettra 310 milliards d’euros de titres à moyen et long terme nets des rachats — contre 200 milliards en 2019 et 260 milliards en 2022. Au 31 juillet, 244,7 milliards avaient déjà été émis, soit 71,2 % du programme annuel.

Pourquoi c’est irréversible

Le choc de taux qui va faire doubler la charge d’intérêts n’est pas devant nous. Il a déjà eu lieu. Il n’a produit qu’une fraction de ses effets, et rien ne peut l’arrêter.

La dette de l’État a une durée de vie moyenne de 8 ans et 163 jours (Agence France Trésor, 31 juillet 2026). Cette maturité longue est un choix de gestion prudent : elle protège l’État contre les mouvements brusques du marché. Mais elle a une contrepartie rarement énoncée. Elle transforme chaque variation de taux en un phénomène lent, étalé sur une décennie, et parfaitement prévisible.

Le mouvement des taux à l’émission est spectaculaire. Le taux moyen auquel l’État a émis ses obligations était nul en moyenne en 2021. Il s’établissait à 1,70 % en 2022, à 3,35 % en 2025, et à 3,47 % sur les émissions de l’année 2026 arrêtées au 31 juillet. En cinq ans, le prix de l’argent public a été multiplié par un facteur que le budget n’a pas encore encaissé.

Car ce qui compte pour les finances publiques n’est pas le taux des nouvelles émissions, mais le taux apparent : le rapport entre les intérêts versés une année et le stock de dette de l’année précédente. Il reflète la moyenne de tous les emprunts en cours, y compris ceux contractés à taux nul il y a cinq ans et qui n’ont pas encore été renouvelés.

La progression paraît modeste. Rapportée à un encours de 3 500 milliards, chaque dixième de point représente environ trois milliards et demi d’euros par an. Et le mouvement est mécanique : il suffit que les titres émis à 0 % soient remplacés par des titres à 3,5 % pour que le taux apparent monte, sans qu’aucune décision politique n’intervienne. La mission indépendante le formule sans détour : l’effet de la charge d’intérêts est inéluctable.

Ce que coûterait un point de plus

L’Agence France Trésor publie chaque année la sensibilité de la charge de la dette à un choc de taux. Une hausse durable de cent points de base — un point de pourcentage — sur l’ensemble de la courbe produirait les effets suivants.

Trois milliards la première année, trente-deux la dixième : voilà pourquoi un choc de taux n’est pas un accident conjoncturel mais un engagement pris pour une décennie. Et voilà pourquoi l’inverse est vrai aussi : une amélioration des conditions de financement ne produirait ses effets qu’avec le même délai. Quel que soit le résultat de l’élection de 2027, le président élu héritera d’une charge d’intérêts déjà déterminée pour l’essentiel de son mandat.

Le point de bascule

Un ratio de dette se stabilise lorsque deux conditions se rencontrent : un solde primaire suffisant, et un taux d’intérêt inférieur à la croissance de l’économie. En 2026, le taux apparent de la dette publique et la croissance nominale s’établissent au même niveau, 2,2 % l’un et l’autre. Dans cette configuration, la stabilisation du ratio exigerait un solde primaire nul. Il est déficitaire de 2,5 points de PIB.

À partir de 2029, selon les projections de la mission, le taux apparent dépasserait durablement la croissance nominale : l’écart atteindrait +0,5 point en 2030. La dette progresserait alors d’elle-même, même si l’équilibre primaire était atteint.

Un rappel historique éclaire ce basculement. Entre 2010 et 2020, la charge d’intérêts des administrations publiques a baissé de 20 milliards d’euros pendant que le stock de dette augmentait de 760 milliards. Le taux apparent était passé de 6,4 % en 1996 à 1,25 % en 2020. Pendant une décennie entière, la France a fait l’expérience d’un endettement qui ne coûtait rien. Le problème politique est né là, bien avant le problème comptable : une génération de décideurs a appris que la dette était gratuite.

Le budget est déjà dépensé

Chaque automne, le Parlement vote un budget dont une part croissante a été décidée ailleurs, autrefois, par des contrats qu’aucun vote ne peut défaire.

C’est ici que le diagnostic devient politique. Non pas parce qu’il désignerait des responsables — ce rapport n’en désigne aucun — mais parce qu’il touche à ce qu’une élection permet encore de décider.

La mission indépendante remise au Gouvernement le 15 juillet 2026 a construit une trajectoire dite « à politique inchangée » : l’évolution spontanée des recettes et des dépenses si aucune décision nouvelle n’était prise. Le résultat est sans ambiguïté.

Le poste qui progresse le plus vite n’est ni l’éducation, ni la santé, ni la défense. C’est le service d’une dette contractée hier. Une évolution au rythme de la croissance potentielle aurait donné +11 % sur la période ; la charge d’intérêts progresse de +59 %. L’écart entre ces deux nombres est la définition même de ce que l’on perd sans l’avoir choisi.

En 2030, dans cette trajectoire, le service de la dette atteindrait 124 milliards d’euros quand l’ensemble de l’effort de défense porté par la loi de programmation militaire s’élèverait à 76 milliards. L’écart — près de cinquante milliards — représente à lui seul davantage que le budget annuel de la justice, de la culture, de l’agriculture et de la recherche réunis.

Le constat de la Cour des comptes

La Cour des comptes, dans son rapport de juin 2026, formule le même constat dans des termes qu’aucun think tank n’aurait osé employer sans être accusé d’exagération : la croissance de la charge d’intérêts, d’ores et déjà supérieure à l’investissement national dans l’éducation ou la défense, devrait agir comme un signal d’alarme.

La mission emploie, elle, le mot exact : éviction. La hausse de la charge de la dette provoque un effet d’éviction sur les autres dépenses publiques et réduit, en particulier, les marges de manœuvre à la disposition de l’État pour préparer l’avenir ou pour réagir en cas de crise. Ce n’est pas une opinion d’opposition : c’est le diagnostic remis aux ministres de l’Économie et des Comptes publics.

Ce que « déjà dépensé » signifie

Le poids de la charge d’intérêts progresse de 0,25 à 0,3 point de PIB chaque année. Traduit en langage budgétaire : avant même l’ouverture de la discussion parlementaire, entre huit et dix milliards d’euros de marge ont disparu par rapport à l’année précédente. Ils n’ont pas été arbitrés, ils n’ont pas été débattus, ils n’apparaissent dans aucun amendement. Ils sont dus.

L’examen du budget pour 2026 avait donné lieu à dix-sept jours de séance, 927 scrutins publics à l’Assemblée nationale, trois engagements de responsabilité et six motions de censure, pour un texte finalement promulgué le 19 février 2026 — soit sept semaines après le début de l’exercice qu’il devait régir. Pendant ces quatre mois de débat, la charge d’intérêts, elle, courait sans discontinuer.

C’est en cela que la dette est devenue une question institutionnelle avant d’être une question économique. Un budget dont la part contrainte croît d’année en année est un budget dont la part démocratique décroît d’autant. La souveraineté budgétaire ne se perd pas par un traité ou par une décision : elle s’érode par échéancier.

Qui décide de notre taux

Le taux auquel la France emprunte n’est fixé ni par le Parlement, ni par le Gouvernement, ni par la Banque de France. Il est fixé chaque jour par un marché dont la composition a changé.

Au premier trimestre 2026, la répartition des détenteurs de la dette négociable de l’État s’établissait ainsi.

Le chiffre de 57,5 % de détention non résidente circule beaucoup, souvent présenté comme un record. Il ne l’est pas. Cette part avait culminé autour de 68 % en 2009-2010, avant de refluer jusqu’à 47,5 % fin 2021. Elle remonte depuis, de 49,8 % fin 2022 à 57,5 % aujourd’hui.

Ce qui est nouveau n’est donc pas le niveau : c’est la raison de son mouvement. Entre 2015 et 2021, la Banque centrale européenne achetait massivement des titres souverains ; ces achats, portés au bilan de la Banque de France, gonflaient mécaniquement la part des résidents. Depuis, l’Eurosystème — qui détenait environ 17,5 % du stock français — ne réinvestit plus les titres arrivant à échéance. Ce désengagement transfère l’arbitrage au marché.

La ventilation par produit est plus révélatrice encore. 84,1 % des bons du Trésor à court terme — les titres qui servent à absorber les à-coups de trésorerie, donc les mauvaises surprises budgétaires — sont détenus par des non-résidents. À l’inverse, les obligations indexées sur l’inflation française sont détenues à 83,4 % par des investisseurs français, notamment les gestionnaires de l’épargne réglementée. Autrement dit : les Français financent le long terme, l’international finance l’imprévu.

Le prix, aujourd’hui

L’indice TEC 10, qui mesure le taux de référence à dix ans, s’établissait à 4,08 % le 21 août 2026. Il a franchi le seuil de 4 % le 23 juillet, pour la première fois depuis le printemps 2009. La comparaison européenne est plus parlante que le niveau absolu. Au 1er juillet 2026, les écarts de taux à dix ans avec l’Allemagne s’établissaient à 81 points de base pour la France, contre 79 pour l’Italie, 50 pour l’Espagne et pour la Commission européenne, et 39 pour le Portugal.

La France se finance donc moins bien que l’Espagne et le Portugal, et au même prix que l’Italie, dont le ratio de dette dépasse pourtant 137 % du PIB. La hiérarchie des émetteurs de la zone euro, stable pendant quinze ans, s’est inversée en trois ans.

Le calendrier des créanciers

À cette appréciation quotidienne du marché s’ajoute l’appréciation périodique des agences de notation. Cinq échéances jalonnent les prochains mois.

Une dégradation change peu de chose à court terme : les marchés anticipent largement ces décisions, et le prix est fait avant l’annonce. Son effet est ailleurs, et il est durable. Les notes d’agence conditionnent les règles prudentielles de détention des assureurs, des fonds de pension et des banques, ainsi que la pondération des actifs au titre des accords de Bâle. Une dégradation ne renchérit pas l’emprunt du lendemain : elle réduit lentement le nombre d’investisseurs autorisés à en acheter.

Ce que la dette a payé

Un pays ne s’endette pas dans l’abstrait. Il achète quelque chose. La question n’est donc pas de savoir si nous avons trop emprunté, mais ce que nous avons acheté avec l’argent emprunté.

Les données de l’OCDE, reprises par la mission indépendante, permettent d’y répondre sans polémique. Elles comparent la structure de la dépense publique française à la moyenne de la zone euro, poste par poste, en points de PIB.

La France dépense plus que ses voisins dans tous les domaines — c’est un choix de société parfaitement légitime. Mais les deux tiers de l’écart tiennent à deux postes : les retraites et la santé. Sur les fonctions régaliennes, l’écart est marginal ; sur l’enseignement, il est de quatre dixièmes de point.

La série longue est plus éloquente encore. Entre 2000 et 2023, la structure de la dépense publique française a évolué ainsi, en points de PIB : vieillesse +2,5 ; santé +2,1 ; affaires économiques +1,2 ; environnement, sécurité et loisirs de l’ordre de +0,2 à +0,3 chacun. Et en sens inverse : chômage −0,2 ; famille −0,3 ; enseignement −0,6 ; administration générale, y compris les intérêts de la dette, −2,0.

Ce n’est pas un jugement, c’est un arbitrage — au sens propre du terme. Il a été fait, de façon continue, par des majorités successives de toutes obédiences, et il n’a jamais été explicitement soumis aux électeurs sous cette forme. C’est la seule chose que ce rapport reproche : non pas le choix, mais son caractère implicite.

Le déficit social, désormais visible

L’année 2025 a produit un signal peu commenté. Alors que le solde budgétaire de l’État s’améliorait de 23,0 milliards d’euros, les administrations de sécurité sociale ont vu le leur se dégrader de 7,9 milliards, affichant un déficit de 6,7 milliards — le premier depuis 2021. Hors résultat structurellement positif de la Caisse d’amortissement de la dette sociale, ce déficit atteint 22,1 milliards. La Cour des comptes note que la persistance de déficits sociaux massifs est peu justifiable dès lors que l’économie ne se trouve pas confrontée à un choc exceptionnel.

Le mot qu’il faut cesser d’employer

Reste à traiter le terme qui empoisonne ce débat depuis trois ans : l’austérité.

Les faits. La dépense publique française s’est établie à 1 694,0 milliards d’euros en 2025, soit 56,6 points de PIB, en hausse de 1,4 % en volume — deux points au-dessus de son niveau d’avant-crise sanitaire, alors même que la quasi-totalité des mesures exceptionnelles de 2020-2023 ont pris fin. La Cour des comptes nomme ce phénomène l’effet de cliquet. La loi de finances pour 2026 porte cette dépense à 1 735 milliards.

Le taux de prélèvements obligatoires est passé de 42,8 % du PIB en 2024 à 43,6 % en 2025, et atteindrait 44,1 % en 2026 : le niveau le plus élevé de la zone euro, et qui s’en éloigne au lieu de s’en rapprocher.

L’ajustement des deux derniers exercices s’est fait presque intégralement par la recette. La Cour est explicite : la baisse du déficit en 2025 est exclusivement imputable aux hausses d’impôts, tandis que la dépense progressait plus vite que la richesse nationale. Le mot « austérité » ne décrit donc pas la politique menée. Le mot juste est arbitrage — et c’est bien le problème : l’arbitrage a été fait, mais jamais énoncé.

2027, l’année où tout se rejoint

Trois horloges vont battre en même temps : le calendrier budgétaire, le calendrier électoral et le calendrier des échéances de dette. Elles n’ont pas été synchronisées ; elles le sont.

Le projet de loi de finances pour 2027 doit être présenté en Conseil des ministres fin septembre 2026 et débattu au Parlement à partir d’octobre — soit six mois avant l’élection présidentielle d’avril-mai 2027, et sept mois avant l’échéance de 40,8 milliards d’euros de titres arrivant à maturité en mai 2027.

Les actes officiels disponibles dessinent la difficulté. Dans une lettre de cadrage adressée à ses ministres le 13 juin 2026, le Premier ministre Sébastien Lecornu indiquait que les conférences de budgétisation avaient fait apparaître plus de 30 milliards d’euros de demandes de financement, dont 24 milliards pour mettre en place de nouvelles dépenses, ainsi que la création de plus de 23 000 emplois publics dès 2027 et d’environ 40 000 sur la période 2027-2029. Le 2 juillet, aux Rencontres économiques d’Aix-en-Provence, il avertissait qu’un déficit de 7 % du PIB était possible en l’absence de budget adopté avant février 2027. Le 22 août, dans une lettre aux parlementaires, il écrivait que choisir d’attendre l’élection présidentielle pour adopter un budget pour 2027, c’est choisir le désordre.

Ce que dit le tendanciel

À politique inchangée, la mission indépendante projette un déficit public de 5,9 % du PIB dès 2027, puis 6,2 % en 2028, 6,6 % en 2029 et 6,8 % en 2030. Le ratio de dette passerait de 118,4 % en 2026 à 130,5 % en 2030. Près d’un tiers de la dégradation de la seule année 2027 s’explique par la progression des charges d’intérêts.

La mission chiffre l’effort nécessaire pour stabiliser — non pas réduire, seulement stabiliser — le ratio de dette avant la fin du prochain quinquennat : 125 à 126 milliards d’euros à horizon 2032, soit un excédent primaire de 0,8 point de PIB. Elle estime qu’un déficit d’au plus 4,9 % en 2027 constitue un objectif réaliste, mais qu’il exige des efforts substantiels et immédiats.

Le Gouvernement, de son côté, n’a pas communiqué de trajectoire actualisée au-delà de 2026, tout en maintenant l’engagement de repasser sous 3 % de déficit en 2029 dans le cadre de la procédure pour déficit excessif ouverte contre la France. La Cour des comptes juge qu’il y a urgence à préciser ces objectifs pluriannuels, et relève que le seul respect du plafond européen de dépense primaire nette de 2027 à 2029 laisserait le déficit à 3,2 % du PIB fin 2029.

Le risque institutionnel

Le précédent immédiat n’incite pas à l’optimisme. La loi de finances pour 2026 a nécessité quatre mois de débats, une loi spéciale de continuité, trois engagements de responsabilité et six motions de censure avant d’être promulguée le 19 février 2026. Quatre voies existent pour 2027 — adoption parlementaire classique, engagement de responsabilité, loi spéciale reconduisant les crédits de 2026, dissolution — et chacune produit un coût budgétaire propre. L’absence de budget n’est pas une option neutre : elle reconduit les crédits sans les arbitrer, c’est-à-dire qu’elle laisse le tendanciel s’appliquer intégralement.

La mission le dit d’une phrase : le coût de l’inaction en 2027 est rédhibitoire. Un effort nul cette année-là, avec report d’un an de la trajectoire d’ajustement, porterait la dette à 125,9 points de PIB en 2032 au lieu de 120,9.

Les cinq questions que le prochain quinquennat devra trancher

Ce rapport ne formule aucune proposition. Il formule cinq questions, auxquelles aucun candidat à l’élection présidentielle ne pourra se soustraire, et dont chacune appelle une réponse chiffrée.

Ces cinq questions sont posées à toutes les formations politiques, sans exception et sans préférence. Le programme Projet 2027 — Réussir ensemble est ouvert : il peut être repris, discuté, amendé ou contesté par tout candidat ou tout parti qui le souhaite.

Clause de revoyure méthodologique

Hypothèses retenues

La trajectoire présentée dans les parties IV et VII repose sur les hypothèses de la mission sur la transparence des finances publiques : déficit public de 5,0 % du PIB atteint en 2026 (hypothèse de travail, non acquise à la date de publication), croissance potentielle de 1,2 % en 2027-2028 puis 1,0 % à partir de 2029, et progression du taux à dix ans jusqu’à 4,4 % fin 2029 selon les anticipations de marché relevées par l’Agence France Trésor au 24 mars 2026. Ces hypothèses n’intègrent aucune nouvelle crise macroéconomique d’ici 2030.

Ce qui invaliderait ce diagnostic

Trois évolutions rendraient caduque l’analyse ci-dessus, et nous les publierions comme telles : un retour durable des taux longs français sous 3 % ; l’atteinte d’un excédent primaire avant 2030 ; une croissance nominale durablement supérieure au taux apparent de la dette. Aucune n’est exclue. Aucune n’est aujourd’hui anticipée par les créanciers de la France.

Calendrier de mise à jour

Ce rapport sera actualisé au fil des publications officielles : décision de Fitch le 28 août 2026 ; décisions de DBRS et Scope le 18 septembre ; dette publique du deuxième trimestre 2026 publiée par l’Insee le 29 septembre ; dépôt du projet de loi de finances pour 2027 et de son rapport annexé sur la dette des administrations publiques fin septembre ; décision de Moody’s le 23 octobre ; décision de Standard & Poor’s le 27 novembre ; notification des comptes 2026 à la Commission européenne en mars 2027.

Chiffres écartés faute de source primaire

Trois données largement reprises dans le débat public ne figurent pas dans ce rapport, faute d’avoir pu être adossées à une source institutionnelle : la révision du déficit 2026 à 5,2 % du PIB, attribuée à des documents de Bercy relayés par la presse ; la fourchette de « 30 à 50 milliards d’euros d’économies » pour 2027, qui est un cadrage journalistique et ne figure pas dans la lettre de cadrage du 13 juin 2026 ; les mesures d’économies évoquées durant l’été 2026 et démenties par le Premier ministre le 20 août. Nous les intégrerons dès qu’une source primaire les établira.